作者：Uniswap

编译：深潮 TechFlow

深潮导读：华尔街长期基于订单簿机制运转，而美国证券交易委员会（SEC）的创新豁免令则要求在公共区块链上部署自动化做市商（AMM）。该命令于 2026 年 9 月 17 日正式生效，设立了“代币化证券交易场所（TSV）”这一全新合规交易类别，并赋予符合条件的场所五年期注册豁免。

迄今为止，Uniswap 协议上代币化股票的累计交易量已突破 $200 亿美元。本文基于 Uniswap 官方对创新豁免令的解读，直译阐述 AMM 如何重塑传统做市与全天候结算体系，以及开发者如何利用 Uniswap v4 许可流动性池钩子构建合规的代币化证券市场。

华尔街依靠订单簿运转，而 SEC 的创新豁免令则要求在公共区块链上运行自动化做市商（AMM）。

2026 年 9 月 17 日，该豁免令为一个新定义的交易场所类别即“代币化证券交易场所（TSV）”授予了为期五年的豁免权。TSV 通过许可流动性池交易代币化的全美市场体系（NMS）股票。

只要满足该命令规定的条件，这些场所就无需注册为证券交易所或另类交易系统（ATS），且遵守规定的流动性提供者（LP）也不会被认定为证券交易商。

迄今为止，已有超过 $200 亿美元的股票代币在 Uniswap 协议上完成交易。这些交易量主要来自 Robinhood Stock Tokens 和 xStocks 等产品，以及 Ondo 和 Dinari 等发行方。股票敞口已经上链，股东权利可能成为下一步。

美国股票是一个高达 $79 万亿美元的市场。自动化做市商（AMM）将改变这些资产的交易方式、流动性提供主体以及做市准入门槛。以下是我们对该命令的解读，以及它对基于 Uniswap 协议进行构建的团队的意义。

AMM 升级市场基础设施

AMM 将专业做市商的大部分工作自动化。任何人都可以直接将资产存入智能合约来提供流动性。这扩大了可参与做市的群体范围，增加了市场竞争，并为发行方开辟了构建流动性的新路径。

资金池全年 7×24 小时不间断运行，支持夜间、周末及节假日交易。目前全球已有数千个前端界面接入使用 AMM，这使得任何新创建的市场都能立即获得全球分发渠道。

AMM 还扩展了资产的交易对选择。以英伟达（NVIDIA）股票为例，在传统交易所里，它以美元计价交易。而在链上，它可以与代币化标普 500 基金、货币市场基金或加密货币配对交易。

将走势高度相关的资产（例如英伟达与标普 500 指数）进行配对，能够降低流动性提供者的相对价格风险。借助自动路由系统，交易者依然可以使用任何其他资产直接买入。

如今我们已能看到此类市场初具雏形。今年 8 月，十只代币化股票和 ETF 开始在 Robinhood Chain 上以 SPY 为报价交易。三个月后，已有超过 40 只标的建立了 SPY 流动性池，在 13 万个钱包地址之间创造了逾 $9 亿美元交易量。

链上股票的需求真实存在，且仍在持续增长。TSV 为金融机构提供了满足这一需求的全新路径。

TSV 的运作机制

TSV 在公共、无许可的区块链上为经批准的参与者提供 AMM 资金池。相比传统证券交易所，TSV 承担的监管义务更轻，流动性提供者（LP）也无需注册为交易商。

在 AMM 上运行同样改变了结算机制的运作方式。在现行传统体系中，经纪商路由你的订单，交易所或批发商负责撮合执行，最后由清算所与存管机构处理交割结算。

而在 TSV 上，交易与结算在同一笔链上交易中原子化完成：要么交换双方的资金和资产同时完成交割，要么全部回滚均不发生，无需中央对手方。

上市公司对其股票是否在 TSV 上交易拥有发言权。TSV 必须提前 30 天向股票发行方发出通知并提供提出异议的机会。股票一旦挂牌，任何接入该资金池的应用都可以向经核准的用户开放交易服务。

图：传统证券交易模式与代币化证券交易场所（TSV）在交易场所、流动性提供、清算结算及交易时间等维度的对比

为了取得豁免资质，交易场所必须满足一系列合规条件，包括公开费用披露、访问权限控制、标的与交易量上限限制以及交易暂停机制。那么，如何在链上强制执行这些规则？

Uniswap v4 通过钩子（Hooks）机制支持强大的市场结构定制能力，而我们推出的 Permissioned Pools（许可池）钩子为交易场所提供了坚实的基础设施底座。

Uniswap 上的许可交易场所

自 2018 年上线以来，Uniswap 协议已跨越超过 30 条区块链处理了逾 $4.5 万亿美元的交易量，其核心智能合约从未发生过安全漏洞事件。

Uniswap v4 允许开发团队高度定制资金池的运行逻辑。钩子（Hooks）是在特定节点（例如交易执行前或执行后）自动触发运行的可编程代码。实际交易执行与资金交割依然在底层协议上完成，但运营方可以自行决定谁能交易、交易什么资产以及何时能够交易。

图：基于 Uniswap v4 的代币化证券交易场所（TSV）权限钩子与流动池架构示意

与 Uniswap Labs 共同构建

将股票资产引入链上仅仅是起点，更深层的变革在于市场做市方式的演进，以及谁有资格成为做市商。随着该豁免令的落地推进，我们希望与各类团队携手合作，共同探索这些新型市场在实践中的具体形态。

TSV 运营方：我们可以为您详细演示如何利用钩子实现访问白名单控制、交易熔断暂停以及其他流动池级合规控制。

资产发行方：我们可以协助您深入了解代币化股票如何在 AMM 上开展交易，以及 Uniswap 协议的能力边界所在。

流动性提供者（LP）：我们可以分享关于 AMM 流动性实际行为特征的研究数据，以及在许可流动性池中出现的关键变化。

如果您正在探索如何在创新豁免令框架下进行构建、发行资产或提供流动性，欢迎随时与我们联系。

免责声明：Uniswap Labs 不运营、不控制亦不参与任何代币化证券交易场所的日常运营。任何基于 Uniswap 协议构建的交易场所均由其运营方独立运作，并由运营方全权自行负责其设计决策、法律分析以及对适用法律（包括创新豁免令及其各项前提条件）的合规履行。

创新豁免令具有临时性及附条件特征，且未来可能发生变更。本文仅供信息参考之用，不构成法律、财务或投资建议，亦不构成买入、卖出任何证券或数字资产，或为其提供流动性的要约或邀请。