作者：Boywus

本文主要研究做市商策略在 Arcus 上的执行情况，并选择市场上最大的执行者作为观察对象，全部事实性数据来自 Arcus 公开 API（逐笔成交、账户、挂单、成交明细）与 Binance NVDAUSDT 公开行情；估算与观点均已标示。时间均为新加坡时间（SGT，UTC+8）。本文仅分析公开地址的交易行为，不涉及身份推断，不构成投资建议。

前言

Arcus 是一家同时上线加密货币与美股永续合约的交易所，快照时共有 70 个市场。它有一个很有意思的地方：公开逐笔成交不仅能看到价格和数量，还能看到挂单方与吃单方地址。

这意味着，我们不需要猜一个高频账户在做什么，而是可以把它的每笔成交、持仓变化、挂单方式和手续费全部拼回来。

本文研究的地址是 0x00cb7b8d4b50061677c170b8c69a7ea2eb25aad1。它是全所范围内的第一大做市商，在 NVDA-USD 上挂单量第一、吃单量第二；更夸张的是，在两个抽样小时里，它一个地址就参与了全所 27%–29% 的成交。

这篇文章主要想研究三个问题：

1. 它到底靠挂单赚钱，还是靠吃单赚钱？
2. 它自己也是做市商，为什么没有被其他高频账户反向收割？
3. 一个只有 $45,774 权益、同时跑 60 个市场的账户，怎么处理自己的库存风险？

先说结论：0x00cb 用挂单维持成交量和费率等级，再用低费率吃掉其他做市商来不及撤走的旧报价。

规模分析： 该地址同时持有 60 个市场的仓位，以 $45,774 的权益承载 $678k 名义持仓（14.8 倍）。在两个抽样小时内，它分别参与全所 29% 和 27% 的成交。按全所近 24 小时成交额推算，其日成交额约为 $116M（估算）。账户事件序号每秒增加约 300。

利润来源： 在 NVDA-USD 上，6.3 天毛利为 $1,643，其中 88% 来自吃单。具体而言，它在 Binance 价格已变、Arcus 报价尚未更新的窗口内成交，每笔相对公允价获得约 0.99 bp 的余量。挂单贡献 $268，方向性持仓亏损 $71。

费率依赖： 若按 Arcus 基础费率（吃单 2.25 bp）计算，同一组交易将净亏 $1,655。公开成交明细显示，该地址实际获得 0.2 bp 挂单返佣，吃单费率为 0.95 bp（VIP 档基础上再九五折）：对应净利约 $662。

风险管理。：数据中无法确定对方是否进行对冲；NVDA 与 SPY、QQQ 的持仓变化也无明显相关性。其 NVDA 库存一周内换向 392 次，风险更可能通过高换手和跨市场分散来消化。

这套策略并不神秘，本质上还是高频交易里最朴素的 Lead-Lag：Lead 价格 先动，Arcus 后动，谁能在旧价格消失之前完成交易，谁就拿走中间那一点价差。

真正困难的地方也不在公式，而在于你既要成为别人眼里的流动性，又不能让自己的报价变成别人眼里的利润。

一、基本事实：账户画像

先看账户快照。截至 2026-10-22 15:24 SGT：

• 权益 $45,774，净入金 $1,176。 按权益减净入金推算，账户累计盈利约 $44.6k（含未实现盈亏与资金费；推算）。
• 60 个市场同时持仓。 多头合计 $570k，空头合计 −$108k，净多 $462k；空闲保证金仅 $3,044（7%），接近满仓运行。
• 高频。 账户事件序号（sequenceNumber）15:24 为 644,515,485，15:44 为 644,921,694，平均每秒增加约 340；随后 60 秒实测约 290。
• 库存快速翻转。 两小时前（约 13:20 SGT），BTC、ETH、SPY 三个最大仓位的方向与此刻完全相反。

表 1 主要持仓两小时内的变化（名义价值）

所以这不是一个靠持有方向赚钱的账户。它的仓位更像做市过程里不断堆积、又不断出清的库存：上一刻还是多头，下一刻就可能变成空头。

二、全所份额与实际费率

全所份额： 两个抽样小时中，它参与了全所 $31.3M（10-21 22:00–23:00，美股盘中）与 $17.2M（10-22 11:00–12:00，亚洲时段）成交中的 29% 与 27%，在 64 个有成交的市场中出现在 60 个。以平均份额 27.8% 乘以全所近 24 小时成交额 $418M，日成交约 $116M，30 天约 34.9 亿美元（估算）。

在 SPY、BTC、ETH 等主力市场，它单独作为挂单方就占了 19%–28% 的成交。

实际费率。 Arcus 的账户等级不直接公开，但公开接口 /v1/fills?address= 返回任意地址的逐笔成交明细，其中包含手续费金额。手续费除以成交额即为实际费率，再对照公开费率表 /v1/feetiers 即可确定档位。

表 2 Arcus 费率表

表 3 NVDA 头部地址的实际费率

这里有三个很有意思的地方：

1. 拿到挂单返佣的只有两家：0x00cb 与 0xd993，均为 VIP 档。
2. 专业吃单方集中在 Platinum 档（吃单 1.15 bp）；纯挂单方多在 Silver、Gold 档，挂单费为 0、无返佣。
3. 多个地址的吃单费恰为标准费率的 95%（如 1.52 bp = 1.60 × 0.95），疑似推荐码一类的折扣；Arcus 文档未说明其来源。

按上文估算，0x00cb 的 30 天成交额已超过 Max 档门槛（30 亿美元），但其实际费率为 VIP 档。差异可能来自 Arcus 的统计窗口或口径，本文以实际费率为准。

三、NVDA-USD 的钱到底从哪里来

以 NVDA-USD 为样本（该地址在此市场挂单成交 $20.6M、吃单成交 $14.7M），将毛利拆为三个候选来源。公允价定义为 Binance NVDAUSDT 中间价加上 Arcus 相对 Binance 的价差（对全部 Arcus 成交按 60 秒半衰期平滑）。

候选来源一：挂单价差。 挂单成交价相对公允价平均有利 +0.13 bp，合计 $268。

候选来源二：吃单。 吃单成交价相对公允价平均有利 +0.99 bp，合计 $1,446。

候选来源三：方向性持仓。 持仓随公允价涨跌的盈亏合计 −$71；时间加权平均绝对持仓 112 股（约 $24k）。

答案和直觉正好相反：这个全市场最大的挂单方之一，真正赚钱的主力并不是挂单，而是吃单。

费率决定了这门生意是否成立。同一组交易，在基础费率下净亏 $1,655，在 Platinum 档仍亏 $43，进入 VIP 档才转正：

分日看会更加明显：吃单余量每天都是正的（+$50 至 +$331），方向性持仓却在 −$616 至 +$688 之间来回摆动，一周合计还亏了 $71。

吃单是稳定收钱，库存则是系统运行时不得不承受的噪音。

四、别人撤不掉的报价，就是它的利润

该地址一周在 NVDA-USD 上吃单 30,629 笔，平均每笔仅 2.2 股，小而密。三项指标刻画了它的吃单：

• 成交前 300 ms，Binance 中间价已朝其方向移动 +0.81 bp；
• 成交价相对公允价有利 +0.99 bp；
• 成交后 60 秒，价格继续朝其方向移动 +0.30 bp。

把过程翻译成人话就是：Binance 已经涨了，Arcus 上还有人在按旧价格卖；或者 Binance 已经跌了，Arcus 上还有人在按旧价格买。0x00cb 做的事情，就是赶在这些旧报价被撤掉以前，把它们吃掉。

时间维度上，在 Binance 300 ms 内同向变动 ≥1 bp 之后发生的吃单中，成交距 Binance 最后一次同向变价的中位间隔为 95 ms（p10 29 ms，p90 182 ms）。该间隔包含 Arcus 对吃单的 50 ms 延迟撮合；且行情往往连续跳动，它可能在第一跳时即已下单，因此真实反应速度快于该数字。

对于挂单方来说，95 ms 已经不是“有点慢”，而是足够决定这笔交易到底是赚 Spread，还是把 Spread 连本带利送给别人。

五、它为什么没有成为别人的利润

问题来了：既然 0x00cb 可以靠吃旧报价赚钱，那么其他人当然也可以用同样的方法吃它。为什么它自己的挂单没有变成别人的提款机？

先对比三组挂单方：

表 4 NVDA-USD 挂单成交画像对比

真正拉开差距的是成交发生前，Binance 已经走了多远。

其他挂单方被成交时，Binance 平均已经朝不利方向移动 0.80 bp，成交价相对公允价倒亏 0.30 bp。这种单子表面上赚到了 Spread，实际上是用旧价格替别人接了盘。

0x00cb 对应的不利变动只有 0.34 bp。它并没有什么神奇的定价公式，只是比多数人更快地把过期报价撤掉了。

挂单方式的快照统计（20 分钟，40 次）：平均同时挂 111 张单、覆盖 59 个市场，其中 86% 的市场双边报价；30 秒后仍在的挂单仅占 18%。

表 5 挂单方式（快照统计，中位数）

它在 NVDA 上的单张挂单中位数约为 $39k（约 178 股），位于最优价时，通常占该价位一半的挂单量；但真正成交时，平均每笔只有 7.2 股

可以把它理解成一个不断移动的巨大货架：货摆得很多，每次只卖出去一点，只要外面的公允价发生变化，整个货架马上换位置。

分时看，它全天 24 小时运行。挂单在美股开盘时段（21 时）最多；新加坡白天 10–15 时（美股休市，NVDA 永续只跟随 Binance 变动），吃单占比升至 56%–60%。

六、库存管理

NVDA 持仓一周内在 −264 至 +387 股之间（逐笔极值），多空换向 392 次，平均每天约 62 次。

检验一：是否在 Binance 上即时对冲？ 若它每次在 Arcus 买入后立即在 Binance 卖出，成交后数百毫秒内 Binance 应出现约等量的反向吃单。表 6 统计其挂单成交，单位为“每成交 1 股，Binance 上与之方向相反的吃单净股数”，并以其他挂单方作对照。

表 6 0x00cb 挂单成交前后 Binance 上的反向吃单量

成交后 3 秒内的数值在 −0.14 至 +0.29 之间，接近零，未见 1:1 即时对冲。另一组数字更有信息量：其他挂单方成交之前 100 ms 内，Binance 上已出现每股 24.7 股的反向吃单，0x00cb 仅 2.0 股——再次印证其他挂单方是在 Binance 急动之后才被成交。

检验二：是否用 SPY、QQQ 在 Arcus 内部对冲？ 若是，NVDA 与指数的持仓变化应显著负相关，且合并后的波动应小于 NVDA 单独的波动。

表 7 NVDA 与 SPY、QQQ 持仓变化（美元）的相关性

相关系数接近零（甚至略正），合并后的波动反而是 NVDA 单独的 4.4 倍。三个市场各自独立运行，不存在指数对冲关系。

两项检验都没有找到对冲关系。

所以更可能的情况是：它并不追求每笔成交都立刻变成 Delta Neutral，而是允许库存短暂存在，再依靠高换手和 60 个市场之间的分散把风险慢慢消化。

高频交易并不等于任何时刻都没有风险。一味追求零敞口，最后往往会先被手续费和滑点磨死。0x00cb 做的，是给库存一个有限的生存空间：只要不穿透风控边界，就让子弹再飞一会儿。

当然，它是否在其他交易所做组合层面的整体对冲，Arcus 的公开数据无法回答。本文所说的“没有对冲”，仅指没有观察到 Binance 逐笔对冲和 Arcus 内部指数对冲。

七、对其他参与者意味着什么

对纯挂单方： 在 NVDA-USD 上，除 0x00cb 外的挂单成交相对公允价平均吃亏 0.30 bp，成交后 60 秒又亏 0.32 bp。Arcus 给吃单增加的 50 ms 延迟，并不能保护一张跟不上 Binance 的旧报价。你把 Spread 设得多漂亮并不重要，行情变化以后能不能活着撤回来才重要。

对计划吃单的参与者： 约 1 bp 的吃单余量确实存在，但基础费率是 2.25 bp。你看得见这笔钱，不代表你拿得到这笔钱。只有把吃单费压到约 1 bp，策略才开始有净利润；而 VIP 档要求 30 天成交 10 亿美元，通常又需要大量挂单来刷出等级。

所以挂单和吃单不是两套独立策略。挂单负责拿到入场券，吃单负责把优势兑现。

对观察 Arcus 流动性的人： 单一地址参与近三成成交，并在 NVDA、SPY、BTC 的最优价上常占一半左右的挂单量。盘口深度因此对少数做市方的在线状态高度敏感。

八、结论

• 它是什么： 一个横跨 60 个市场、以秒级频率重新报价的高频账户，参与 Arcus 近三成成交。
• 它怎么赚钱： 主要靠吃 Arcus 上落后于 Binance 的报价；挂单贡献次要利润，并为账户维持 VIP 费率。
• 它为什么能赚： 低费率让约 1 bp 的吃单余量变为净利；报价及时撤换，使自己的挂单很少成为别人的猎物。
• 数据中没有看到什么： 未见其在 Binance 逐笔对冲，也未见其以指数仓位对冲个股；持仓不呈现稳定方向。

0x00cb 同时扮演了两种角色：它一边把流动性卖给市场，换取成交量、返佣与费率等级；一边又在价格发生变化时，买走其他做市商来不及撤掉的流动性。

表面上看，它的优势是速度；再往下看，其实是选择权。

挂单时，它用价格换时间，把何时成交的权力交给 Taker；吃单时，它又拿回时间的控制权，只在价格对自己有利的时候出手。真正让这套系统赚钱的，不是某个神奇参数，而是它始终在寻找那些选择权比自己更少的人。

数据与方法

• 成交： Arcus /v1/trades（逐笔，含挂单方与吃单方地址）。NVDA-USD 样本为 2026-10-15 18:00 至 10-22 08:00 SGT；该地址自 10-16 01:00 起才在 NVDA 上持续交易，日均数据按 6.3 天计算。
• 账户、挂单、手续费： /v1/account、/v1/openOrders、/v1/fills、/v1/feetiers，抓取于 2026-10-22 15:24–15:56 SGT。
• Binance 行情： NVDAUSDT 永续逐笔盘口与成交，使用交易所时间戳。
• 公允价： Binance 中间价 + Arcus 相对 Binance 的价差（对全部 Arcus 成交按 60 秒半衰期指数平滑）。“余量”指成交价相对公允价对该方有利的部分，按成交额加权。
• 全所份额： 两个抽样小时（10-21 22:00–23:00、10-22 11:00–12:00 SGT）全部市场的逐笔成交。日成交额 = 平均份额 × 全所近 24 小时成交额，为估算值。
• 持仓路径： 以 10-22 15:24 SGT 的实际持仓为锚，按逐笔成交倒推。
• 事件序号： Arcus 文档未说明 sequenceNumber 随哪些事件递增，本文仅以其增速衡量活跃度的量级。
• 局限： 只能观察该地址在 Arcus 上的行为，无法观察其在其他交易所的头寸；“未对冲”的结论仅限于 Binance 即时对冲与 Arcus 内部指数对冲两种形式。