撰文：Rita

SK 海力士和三星电子从 6 月峰值跌 50%以上，按 2027 到 2028 年共识每股收益计算，两家市盈率只剩 2 到 3 倍。美国银行在 2026 年 10 月 16 日的报告里把这种估值放在周期底部区间，同时维持超级周期级别盈利预测。报告判断，存储股这轮修正与基本面脱节，反映对 AI 存储繁荣萧条（boom-bust）的过度担忧。

美银的框架分两层。估值层看，2 到 3 倍市盈率低于前几轮上行周期 4 到 7 倍，市净率接近 1.0 倍 2027-28E 每股净资产。盈利层看，2028 年每股收益同比个位数下降，绝对销售、营业利润和每股收益仍接近 2027 峰值和纪录高位。两层放在一起，估值按周期底部定价，盈利没有给出下行确认。

数据中心 AI 存储替换需求覆盖低功耗双倍数据率 5 代内存（LPDDR5）、小外形压缩附加内存模块（SOCAMM）、高带宽内存（HBM）和企业级固态硬盘（eSSD）。更先进图形处理器（GPU）和专用集成电路（ASIC）继续推高单机存储含量。

估值跌到周期底部区间

三星电子 2027E 市盈率 3.0 倍、2028E 2.8 倍；SK 海力士 2027E 2.7 倍、2028E 2.3 倍。美银用 2027 到 2028 年共识每股收益计算，两家都在 2 到 3 倍。前几轮上行周期，这两家市盈率在 4 到 7 倍。当前倍数低 30%到 50%以上。

市净率接近 1.0 倍 2027-28E 每股净资产。历史上这种水平多出现在周期底部，伴随高芯片库存、动态随机存取存储器（DRAM）平均售价降 50%以上、大营业亏损和高借贷成本。当前 DRAM 平均售价同比涨 20%到 30%，没有出现历史底部的价格条件。

美银承认 2028 年盈利更软，2027 年季度环比增长低，2028 年每股收益同比个位数下降。2028 年销售、营业利润、每股收益接近 2027 峰值和纪录高位。估值即便用更软的 2028 年盈利也低。报告认为，近期存储股修正与存储基本面脱节。

海力士回调超二十年均值

SK 海力士从 6 月峰值到 10 月跌 57%，超过过去 20 多年平均 51%的回调幅度。历史平均回调持续 15 个月，这次只用了 4 个月。跌幅更深、时间更短。

过去 20 多年，海力士从谷到峰平均涨 621%，约 25 个月；回调平均跌 51%，约 15 个月。2003 年谷到 2006 年峰涨 1314%，2025 年 4 月到 2026 年 6 月涨 1696%。每次大下行后恢复更强。

当前 2027-28E 市盈率 2 到 3 倍，很少在周期底部之外出现。DRAM 平均售价当前同比涨 20%到 30%，历史周期底部通常降 10%到 30%。海力士带着 AI 基础设施和 HBM 需求进入这轮修正，长期盈利驱动没有断。风险回报更像历史底部形成，不像结构性下行开始。

投资者反馈多空分化

美银本周在新加坡会见投资者，对冲基金看空，多数长期投资者看多。看空理由包括新型云厂商（neocloud）高借贷成本、中国 4F²工艺 DRAM 供给增加、每 GPU 存储含量下降、AI 资本开支或存储价格增长放缓、盈利可能不及看多共识。多空分歧集中在周期长度，方向判断一致。

美银逐条回应。估值倍数即便 2028 年盈利更软仍太低；中国 4F²影响有限；AI 初创和新型云厂商积压订单大；2026 年后平均售价更软假设下存储芯片商仍保持高利润率和投入资本回报率（ROIC）；股东回报可观，2027-28 分红加回购可能达到当前市值 10%以上。

全球存储总可寻址市场（TAM）从 2026 年近 1.0 万亿美元到 2030 年 2.0 万亿美元以上，营业利润可能达 1.0 万亿美元，行业市值可能到 10 万亿美元，当前只有几万亿美元。

四季度指引与价格仍强

南亚科技已发布看多 4Q 指引。美银预计 SK 海力士 10 月 28 日 4Q 指引显示平均售价和利润率上行。12 层第六代高带宽内存（HBM4）产量强劲爬坡，新订单还有额外 8 层产出；尽管近期 40 万亿韩元回购，仍可能派特别现金股息。

10 月行业数据不弱。PC DRAM 合约价 DDR5 和 DDR4 月度涨 15%以上；现货价在美债利率上行时保持稳定；韩国半导体出口 10 月前 10 天 122 亿美元，环比降 26%但接近纪录高位；中国 8 月存储进口 373 亿美元，占总进口 57%，同比增 277%。

9 月中国集成电路进口 717 亿美元，同比增 75%，首次超过 700 亿美元。存储进口和半导体出口都指向需求没有崩。四季度指引和价格数据给估值底提供基本面支撑。美银的结论是，深度修正像周期底部，但没有转入下行。

存储股估值已经按周期底部定价，四季度指引能不能把基本面确认拉回上行，是接下来要盯的变量。

免责声明

本文系潮向研究对第三方券商研究报告（美国银行，2026 年 10 月 16 日）的整理与解读，结合公开市场信息的整理。文中引述的评级、目标价、盈利预测及相关判断，均为该券商分析师的观点，仅代表其所属机构立场，不代表潮向研究的观点，也不构成任何投资建议。

市场有风险，决策需独立。本文不应作为买卖任何证券的依据。