撰文：Rita

瑞银集团发现网络安全股自 4 月以来涨幅惊人，估值已超过疫情峰值。瑞银在 2026 年 9 月 28 日发布的美国软件报告中指出，该板块当前市值加权企业价值/未来 12 个月自由现金流为 62 倍，企业价值/未来 12 个月营收为 15 倍，均高于 COVID 时期峰值。市场对 AI 安全事件的关注推高了预期，但基本面并未同步加速，3Q 业绩需要更大超预期才能支撑估值。

瑞银分析师 Roger Boyd 指出，除 CrowdStrike（CRWD）、Fortinet（FTNT）、Palo Alto Networks（PANW）和 Qualys（QLYS）外，多数厂商 2Q 营收和账单增长没有加速，3Q 指引整体平淡。自 4 月 7 日 Mythos 发布以来，剔除上述四家后的网络安全股平均上涨 62%。瑞银认为，任何 CRWD 或 PANW 的 3Q 小失误都可能波及整个板块。

网络安全估值已超疫情峰值

网络安全股估值已超过疫情峰值。当前市值加权企业价值/未来 12 个月自由现金流为 62 倍，企业价值/未来 12 个月营收为 15 倍，高于 COVID 时期的 59.1 倍和 14.9 倍。市场预期 3Q 业绩强劲、前沿实验室竞争叙事扩张、AI 安全事件头条增多，这些因素将令板块在年底前波动加大。

瑞银指出，2026 年前四个月网络安全股跑输软件，因为前沿实验室推出专用网络模型、漏洞发现系统、代码安全产品和代理防御框架，看似与现有厂商竞争。4 月以来，前沿实验室与网络安全厂商建立受控访问计划，AI 威胁环境持续演变，网络安全股翻倍，跑赢软件指数。但基本面相对不变。

基本面尚未跟上估值扩张

2Q 业绩总体尚可，但只有少数公司实现增长加速，3Q 展望多数平淡。瑞银的客户和合作伙伴调研显示行业关注度上升，但增量资金是否投入存在分歧。瑞银认为，除 CRWD、PANW、FTNT 外，股票自 4 月以来平均上涨 62%，如果 3Q 没有全面超预期，会强化大型平台正在捕获增量 AI 安全预算的观点。反之，CRWD 或 PANW 的 3Q 轻微疲软也会削弱板块兴趣。

瑞银列出三个关键辩论：3Q 是否需要更广泛顺风？瑞银认为需要。与前沿实验室的竞争担忧是否重新出现？瑞银认为至少前沿实验室会继续扩展网络安全能力。基础设施厂商在 AI 安全中扮演什么角色？瑞银认为微软、ServiceNow、英伟达的进入可能加剧竞争辩论。

AI 实验室竞争正在抬头

网络安全已成为前沿实验室 2026 年日益显眼的重点领域。OpenAI 推出 GPT-6 Astra（准备框架 v2 将其指定为网络安全能力“关键”级别的首个模型）、GPT-5.6 Sol、GPT-5.5 Cyber、Daybreak Blue 受控访问计划等。Greg Brockman 表示 OpenAI 正将 Astra 级能力用于保护内部基础设施，OpenAI DevDay 2026（9 月 29 日）是下一个可能发布更多网络相关公告的场合。

Anthropic 推出 Claude Code Security、Claude Mythos 预览版、Project Glasswing、Cyber Verification Program 等。谷歌推出 Big Sleep、Gemini 3.5/3.8 Flash Cyber、AVDH、Fairwind（超过 650 个合作伙伴）。微软 AI 推出 MAI-Cyber-1-Flash、MDASH、Project Perception。Meta 推出 CyberSecEval。xAI 推出 Grok 4.7、Grok for Security Teams。这些产品与现有网络安全栈重叠更直接，漏洞发现、代码审查、漏洞利用推理、调查、分类、检测工程、优先级排序和修复越来越可被前沿或网络专用模型处理。

基础设施厂商进入安全栈

英伟达 7 月推出 Open Secure AI Alliance，超过 35 个技术和网络安全合作伙伴。ServiceNow 通过 Armis/Veza 收购快速扩展网络安全业务，微软继续扩展 AI 安全套件，英伟达通过 OpenShell 和 Sentry 快速构建 AI 安全平台。英伟达随后推出自己的安全平台，包括 OpenShell（AI 代理开源安全运行时）和 Sentry（基于 DPU 的实时分段和响应）。OpenShell 启动时已与 CrowdStrike、Palo Alto Networks、思科和 Jfrog 集成，设计上将策略执行、沙箱和访问控制置于代理推理循环之外，创建模型本身无法绕过的安全层。多家客户描述使用 OpenShell 或其他开源框架构建或定制安全多代理环境。

瑞银指出，历史上基础设施厂商附加安全通常效果不佳，但考虑到市场感知的规模，竞争叙事正在加剧。模型能力与企业安全所有权仍然不同。模型可以识别漏洞、调查警报并建议行动，但不能独立拥有企业遥测、身份系统、策略基础设施、执行点或运营责任。瑞银认为更相关的区分是安全分析与安全控制。前沿实验室将继续聚焦安全分析，执行运行时安全的能力有限。以分析为主要价值主张的厂商面临越来越大的压力。

企业治理需求推动安全预算

前沿实验室领导层关于“放慢前沿”的评论让客户更加谨慎，但瑞银调研显示企业并未广泛放缓 AI 采用。客户反而增加对沙箱、可观测性、授权、模型选择、代理监控和数据控制的关注，同时继续部署 AI。多项调研显示，AI 安全正越来越多地与 AI 部署一起预算，而不是作为独立计划。

客户表示，更强模型创造了额外治理需求，而不是减少安全支出。客户越来越多讨论代理身份、授权、数据保护、可观测性和人在回路控制作为新重点，同时继续使用 AI 进行安全。合作伙伴指出，身份安全是第一焦点，其次是治理，以及延伸的数据安全态势管理、数据防泄漏和数据访问治理。瑞银预计这些领域投资将增加。

瑞银对网络安全板块的配置建议集中在三个方向。估值已超疫情峰值，3Q 业绩需要更大超预期才能支撑。前沿实验室和基础设施厂商的竞争叙事可能重新抬头，以分析为主的厂商承压。企业治理需求推动安全预算与 AI 部署合并，身份、治理和数据安全领域受益。

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本文系潮向研究对第三方券商研究报告（瑞银集团，2026 年 9 月 28 日）的整理与解读，结合公开市场信息的整理。文中引述的评级、目标价、盈利预测及相关判断，均为该券商分析师的观点，仅代表其所属机构立场，不代表潮向研究的观点，也不构成任何投资建议。

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