作者：Cooper Duschang

编译：深潮 TechFlow

深潮导读：Anthropic 的 IPO 成为 2026 年最受期待的资本市场事件之一，但真正有意思的是，链上永续合约市场已经提前开始对它进行定价。这篇文章拆解了 Entropy 如何在没有现货的情况下建立 Anthropic 的合成交易市场，并借此在 Hyperliquid 生态里快速崛起。对于关注永续合约创新和上市前资产定价的从业者，这是一个不可忽视的案例。

核心要点

市场期待已久的 Anthropic IPO，让交易员开始通过上市前永续合约市场，押注其估值。综合多个交易所的数据，交易员们预计该公司上市后估值约为 2.1 万亿美元。

Entropy 是一家 HIP-3 建设者，在过去两周，其 Anthropic 上市前永续合约市场日均交易量超过 1000 万美元，未平仓合约达到 3000 万美元。在所有提供 Anthropic 上市前估值敞口的交易所中，这是最大的未平仓合约规模。

Anthropic 没有现货市场，这带来了一个独特现象：一些交易所不收取资金费率，而另一些则根据预言机价格偏离收取。这导致不同交易所上的 Anthropic 永续合约交易动机完全不同。

引言

Anthropic 是 2026 年最受期待的 IPO 之一，交易员押注其估值超过 2.1 万亿美元。历史上，私人公司表现和估值的敞口一直局限于合格投资者和机构资本。大多数投资者只能在公司上市后交易其股票。

永续期货没有标的资产结算，因此交易所不需要 Anthropic 股票就能建立市场。没有结算、交割或合约到期，促使交易所上线 Anthropic 上市前永续合约市场，为交易者提供对 Anthropic 估值的合成敞口。目前有 12 家交易所提供 Anthropic 上市前期货市场。其中 6 家的未平仓合约超过 100 万美元。在本期网络状态报告中，我们重点介绍未平仓合约排名前五的交易所。

虽然有 12 家交易所提供 Anthropic 上市前市场，但交易员最近明显偏向一家：Entropy。Entropy 是一家 Hyperliquid HIP-3 交易所，于 8 月 19 日上线 Anthropic 永续合约市场。自那以来，Entropy 的 Anthropic 市场日均交易量已升至 Hyperliquid 所有市场的前 15%，凸显了市场对 Anthropic IPO 的浓厚兴趣。

在本期网络状态报告中，我们将深入分析 Entropy 的 Anthropic 上市前永续合约市场，如何与其他 HIP-3 建设者争夺市场部署先机、改善模拟聚合订单簿深度，并与那些对上市前市场收取低费率甚至零资金费率的交易所展开竞争。

Entropy 作为 HIP-3 建设者的崛起

Hyperliquid 的 HIP-3 建设者机制，允许任何质押 50 万枚 HYPE（约 4000 万美元）的人，无需额外成本即可发行三个永续合约市场。若要创建更多市场，则需要参与底价为 500 枚 HYPE（约 4 万美元）的荷兰拍。Entropy 首批三个市场之一，就是 Anthropic 上市前永续合约市场。

来源：Talos CM Market Data Pro

其他 HIP-3 建设者也部署了上市前市场，以支持公司 IPO 前的价格发现。这些交易所依赖内部订单簿为上市前资产定价，而 Entropy 除了订单簿价格外，还使用外部市场来源。多价格输入的组合可能比竞争对手更准确，这或许会让 Entropy 在 HIP-3 建设者中获得更多市场份额。

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各交易所之间的价格偏离带来了套利机会。虽然这些上市前市场在没有太多公开估值参考的情况下天然具有投机性，但交易员可以利用跨交易所价差获利。目前中心化交易所与 Entropy 之间存在 2.47%的价格差。

HIP-3 建设者的时机博弈

在 Hyperliquid 上率先覆盖新的上市前市场，具有先发优势，包括捕获初始关注度、产生费用以收回市场部署成本。但部署太早、市场兴趣不足，可能导致交易量偏低、滑点加大、资金费率升高。

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Entropy 与币安、Bitget、Gate.io 等中心化交易所一样，使用隐含公司估值为 Anthropic 的上市前市场定价。这种定价方式暂时阻止了像 Trade.xyz 这样的 HIP-3 建设者进入市场，因为后者使用预期股价为上市前公司定价。在 Anthropic 公布公开 S1 文件或披露更多关于出售股份的信息之前，Trade.xyz 只能按兵不动。OKX 也面临类似挑战，其管理的上市前市场假设出售 100 亿股，并使用每股价格估值。

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目前没有其他 HIP-3 建设者上线 Anthropic 永续合约市场，这避免了流动性碎片化。尽管 Entropy 比币安和 Bitget 晚了超过 2.5 个月才推出，其 Anthropic 永续合约市场在过去两周的日均交易量排名第二（1022 万美元），未平仓合约排名第一（3063 万美元）。

Entropy 订单簿深度与滑点对比 CEX

根据最窄价差、最深订单簿或最低资金费率，将订单路由到最优市场，可以提升流动性并降低执行成本。模拟聚合订单簿显示，Entropy 在中间价附近拥有深度流动性。

来源：Talos CM Market Data Pro

对比 72 小时内的聚合平均订单簿深度，在中间价约 0.5%范围内，Entropy 的流动性约为币安、Gate.io 和 Bitget 总和的 17%。Hyperliquid 展示的订单簿在中间价附近不到 1%的价格区间内，凸显了买卖价差附近的深度流动性。这降低了交易员买卖上市前合约时的价格冲击。

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Entropy 的价差可与中心化交易所媲美，过去两周平均为 1.5 个基点。这是所有交易所中最窄的价差，进一步印证了 Entropy 在 Hyperliquid 上具有较高的执行质量，并降低了交易滑点。

资金费率如何影响交易所选择

永续合约市场通过资金费率，确保永续合约价格不会偏离现货价格太远。如果公司尚未上市，交易所如何收取资金费率？HIP-3 建设者创建的 Pre-IPO 市场并不需要现货价格来收取资金费率。在 Entropy 上，资金费率通过永续合约价格与预言机价格之间的差值计算。预言机价格由外部或私募市场数据源，以及订单簿内部价格共同得出。

来源：Talos CM Market Data Pro

Hyperliquid 采用每小时重置的浮动资金费率，Binance 则每 8 小时收取 0.005% 的固定资金费率。Bitget 和 Gate.io 的费率极低甚至为零。近期围绕 AI 风险的讨论，导致 Entropy 上的资金费率出现飙升。资金费率的存在表明用户有真实押注，并且由于每小时都在支付费用，他们有动力为 Anthropic 的 IPO 合理定价。但当估值预期波动加剧时，持仓成本会变得很高，交易者于是转向收取更低资金费率的交易所。

Anthropic 的 Pre-IPO 市场是“万物永续化”的最新案例。交易者开始对未上市公司的估值进行投机。Entropy 的增长势头强劲，并跃升为持仓量最高的交易所，这说明交易者更喜欢在 Hyperliquid 生态上交易 Pre-IPO 永续合约，而不是只局限于中心化交易所市场。

我们预计，随着 Anthropic 上市相关公开文件陆续发布，其他 HIP-3 建设者也会加入竞争，争夺相关交易量。更多市场的出现可能挑战 Entropy 的份额，并分流流动性。这些市场会通过隐含公司估值或每股价格来为 Pre-IPO 定价。