作者：Glassnode

编译：佳欢，ChainCatcher

核心摘要

比特币已经反弹至阻力区间边缘，持仓成本数据、清算图和机构盈亏平衡线都将这一阻力指向同一位置，但价格逼近该区间时，卖压却处于今年以来的最低水平。当前实际通胀数据处于两年低位，收益率却位于本周期高点，从宏观环境看，不加息的理由明显多于加息的理由。

• 比特币在过去21个交易日上涨23%，同期股市基本横盘，但年初至今仍下跌10%。
• 核心通胀率已降至两年低点2.5%，而通胀预期仍处于3.6%，两者之间的差距创三年来新高。
• 长期持有者持仓成本、清算分布和ETF盈亏平衡线，都将上方阻力指向8.3万至8.6万美元；现货价格一度距离该区间下沿仅1.5%。
• 比特币逼近区间高点时，卖出速度不到8月高点的一半，长期持有者也没有参与这一轮上涨过程中的卖出。
• 底部指标已经连续数月形成明显共振，目前基本退出极端弱势区间；山寨币也没有像此前周期顶部前那样，从比特币手中抢走市场份额。

年初落后的比特币正在追赶

从底部收复失地

过去21个交易日，比特币上涨23%，同期标普500指数和纳斯达克100指数基本持平，欧洲斯托克50指数则小幅下跌。在我们跟踪的七类资产中，比特币是这一阶段表现最好的资产。

但从年初至今来看，情况恰好相反。比特币目前仍较年初下跌10%，标普500指数上涨13%，今年表现最好的原油则远远领先于两者。

比特币整个夏季都处于这张表现榜单的底部，最近才开始缩小与其他资产的差距。过去一个月的强势表现，只修复了上半年跌幅的一部分。

市场预期跑在数据前面

比特币的这轮反弹，发生在整体仍然偏紧的债券市场环境中。美国10年期国债收益率收于4.8%，与两年来的高点持平；2年期国债收益率约为4.38%，比3.75%的联邦基金目标利率高出约63个基点。债券市场正在押注货币政策可能进一步收紧。

但实际通胀数据并不支持这种判断。

美国核心通胀率已经降至2.5%，创两年来新低，而美国通胀预期仍处于3.6%。两者之间的差距创下三年来新高。

核心通胀持续降温，国债收益率却处于周期高位，这让美联储加息越来越难以解释。2026年9月11日公布的8月CPI数据，以及9月16日的FOMC利率决议，将直接检验这一矛盾。

如果核心通胀率重新向3.6%的通胀预期靠拢，进一步收紧政策的理由会增强；如果核心通胀继续维持在当前低位，则说明债券收益率的上涨可能已经领先于经济数据。

阻力从多个角度指向同一区间

价格在阻力区间下方止步

上周的报告将比特币上方阻力区间定在8.3万至8.6万美元。本轮反弹已经测试了这一判断，但还没有真正触及该区间。

2026年9月3日，比特币现货价格创下高于8月的新高，但最终停在阻力区间下沿1.5%的位置，随后在8万美元下方窄幅震荡。

长期持有者成本基础分布解释了这一阻力区间为何重要。

约107万枚BTC的持仓成本位于8.3万至8.6万美元之间，其中绝大多数属于长期持有者，最密集的成本区间集中在8.5万美元附近。这部分筹码在过去30天几乎没有移动。

真正发生变化的是下方的供给结构。7.6万至8.2万美元之间的筹码主要由近期买入者持有，数量持续增加；6.2万至6.5万美元区间的累积筹码则有所减少，说明此前在这一位置买入的部分BTC已经被转手。

市场在现货价格下方重新筑起支撑，但上方阻力区间仍未被消化。

清算分布也指向同一阻力区

衍生品市场给出的答案同样如此。

从比特币期货清算热力图来看，8.2万至8.6万美元之间的空头清算区域，自8月19日逼空行情以来扩大了21%；与此同时，整张清算图的规模反而缩小了约三分之一。

目前，8.2万至8.6万美元区间集中了该模型开始记录以来规模最大的清算量之一。

价格一路上涨，正好进入一片不断扩大的空头清算区域，最终在其下方止步。当前价格下方，6万至6.3万美元之间的多头清算区域依然存在，继续从下方框定市场区间。

如果价格持续突破8.6万美元，将触发市场上最密集的空头清算流动性；如果跌破6.3万美元，则可能开始冲击下方的多头仓位。

机构盈亏平衡线也在8.6万美元附近

第三个独立指标也指向相同位置。

根据美国现货ETF持仓数据，按ETF成立以来发行份额对应的BTC持仓成本计算，其盈亏平衡点约为8.6万美元。

过去228个交易日，该ETF对应的BTC持仓一直处于盈亏平衡线下方。其账面亏损在2026年2月5日达到约180亿美元的低点；随着比特币反弹，亏损已经收窄至约39亿美元。这是该ETF组合自1月以来距离盈亏平衡最近的一次。

企业财库的盈亏平衡点约为8.05万美元，略低于当前价格。

我们跟踪的五个成本基础模型，目前都位于比特币现货价格上方，区间从7.66万美元的True Market Mean（真实市场均值），一直延伸至8.6万美元的ETF盈亏平衡点。

上方阻力并不是某一条单独的技术线，而是一组真实存在的持仓成本区间。若比特币重新站上8.6万美元，规模最大的机构持有者将迎来今年以来首次整体回到盈利状态。

卖方力量正在减弱

越接近阻力区，卖压越有限

比特币向阻力区间靠近的过程中，市场并没有出现明显的新增供应。

卖方风险比率用于衡量已实现盈利与亏损之和相对于已实现市值的比例。该指标的7日均值目前已经降至每日7个基点，不到8月高点16个基点的一半。

在2025年7月和10月的市场高点，该指标分别升至35个基点和23个基点。过去一年中，只有少数几个交易日的读数低于当前水平。

长期持有者贡献的已实现利润占比，也已经从8月高点时的88%降至47%。9月3日出现的已实现利润峰值，不到8月峰值的一半。

本月的主要卖方是近期买入者，长期持有者并未大规模兑现利润，而短期持有者的卖出力度也在减弱。

如果该指标持续回升并重新突破16个基点，才说明卖压已经回到8月高点附近。在此之前，现货市场的卖方力量仍然有限。

市场处于底部修复与顶部确认之间

底部指标已经退出极端弱势区间

在Market Compass指标看板跟踪的45个周期指标中，处于极端弱势区间的指标占比，在截至2026年6月29日当周达到82%的峰值，并连续41周高于长期中位数。

这是本轮周期中出现过的最强底部信号共振。

随着比特币上涨、市场估值逐步修复，处于极端弱势区间的指标占比已经降至2%，底部信号基本解除。

不过，市场也没有走向另一个极端。目前仍有四分之三的指标低于各自历史数据的中点，且已经连续43周没有出现超过半数指标高于50的情况。

比特币已经走出价值区间，但还没有进入明显高估区域。若超过半数指标突破50，将是市场所处周期发生转变的更明确确认信号。

山寨币尚未出现异常轮动

过去一个月，山寨币总市值上涨了21%。但需要观察的并不是山寨币是否上涨，而是它们相对于整个加密市场的上涨是否足够强，是否已经开始从比特币手中抢走市场份额。

在图表标记出的四个比特币价格顶部中，有三个顶部出现之前，山寨币在过去90天内占据的市场份额都明显上升，至少增加了2.8个百分点。2017年12月的顶部是唯一的例外。

当前，山寨币占BTC与山寨币合计市值的比例，在过去90天内反而下降了0.9个百分点。

山寨币虽然以美元计价上涨，却没有跑赢比特币。各类加密资产几乎同步上行，领涨的仍然是市值最大的币种。

在周期顶部真正形成之前，通常会出现一轮明显的资金轮动：资金从比特币快速流向风险更高的山寨币，山寨币市值增速超过比特币自身的增长速度。

这一阶段还没有出现。如果未来90天内山寨币市场份额增加2.8个百分点或更多，同时比特币接近历史高点，才会构成此前周期顶部的相似预警。目前，这两个条件都尚未满足。

结论

比特币正在8.3万至8.6万美元阻力区下方盘整，而长期持有者成本、清算分布和ETF盈亏平衡线这三个独立指标，都将阻力指向同一区间。

当前市场仍处于支撑已经修复、顶部尚未突破的震荡状态。

与8月相比，本轮行情最明显的变化是卖压明显减弱：卖方风险比率不到8月高点的一半，长期持有者也没有大规模兑现利润，但上方空头清算流动性却在不断增加。

如果比特币能够持续收于8.6万美元上方，同时卖方风险比率仍保持低位，就意味着市场已经消化了上方抛压。

相反，如果卖方风险比率重新突破16个基点，或者价格跌破6.2万至6.5万美元的支撑区间，当前判断将失效。