NDV 研究观察 ｜ Jason

 

 

本文讨论宏观经济机制与公开资料，不涉及任何基金产品，不构成投资建议或收益承诺。

上一期讲比特币的时候，我把一句话放在了那里：比特币现在缺的不是止跌的理由，是一个往上的催化。那个催化是什么？我说我不知道，我没有水晶球。

结果不到两个星期，市场把答案递过来了。而且是从一个几乎没有人押注的方向递过来的。

美东时间 8 月 19 日，比特币一天涨了 8.7%，盘中最高摸到 69,700 美元附近，6 月以来第一次贴到 7 万的门口。同一天，大约十亿美元量级的空头被强制平仓——有统计说到了 14 亿。空头就是借了币卖出去、赌它跌的人：价格一涨，他们必须把币买回来还掉，越买越涨，越涨越要买。这种踩踏，行话叫逼空。14 亿美元的逼空，是最近几个月数字资产市场最惨烈的一次单日空头屠杀。

那问题来了：点火的人是谁？

不是美联储。是美国财政部。

一、财政部下场了

8 月 19 日，财政部长 Bessent 宣布：把长期美债的回购规模翻倍。原来财政部每次最多从市场上买回 20 亿美元的 10 年期到 30 年期旧国债，现在改成每次至少 40 亿，一个季度的操作次数从两次加到四次，9 月 9 日开始执行。

为什么？因为在这之前，30 年期美债收益率冲到了 2007 年以来的最高点——美国政府自己借钱的成本，到了 19 年来最贵的位置。背景大家都熟：一头是美伊冲突随时升级的担忧，一头是市场对美国财政越借越多的不信任。财政部坐不住了，决定自己下场，把自己发的旧长债买回来。

财政部买债的钱从哪来？它没有印钞机，印钞机在美联储手里。它的办法是：发新的短期国债借到钱，再拿这笔钱买回自己的长期国债——一手借短的，一手买长的。

听起来是不是很像量化宽松（ QE ，央行印钱买债、把利率压下去的操作）？华尔街当天为这个吵翻了，有三种声音：

第一派说不算。 TD Securities 的分析师讲得很直接：财政部不能印钱，买长债的钱是发短债借来的，等于把长期债务换成短期债务，左口袋换右口袋，顶多算美联储 2011 年"扭转操作"的财政部版本。

第二派不同意，有媒体直接起了个名字： QE Lite ，轻量版量化宽松。逻辑是：别管钱是印的还是借的，关键是效果——从今往后，长期美债的下面站了一个不看价格、不问贵贱的买家。这跟 QE 在功能上是一回事，区别只是面子上保住了美联储的独立性。

第三种声音更毒：有老牌财经博客说这就是一场戏法，发债买债绕一圈回到原地，唯一的实际作用是用嘴管理债券市场——告诉所有做空长债的人，财政部在看着你们。

同一个动作，三种解读。但重要的从来不是哪种解读在学理上更对，是市场信了哪一种——而市场当天已经用价格投过票：公告一出，长债收益率往下走，美元走弱，黄金上涨，比特币大涨。收益率下、美元弱、风险资产涨，这一整套动作，就是市场用真金白银在说：我们认为这是宽松。

我的看法：我站功能等效那一派。这就是一次变相的 QE 。

二、比涨跌更重要的一层

这件事还有一层更深的意味。

老听众记得，我们讲过现在的美联储主席 Warsh 是带着政治任务上任的。而这个动作说明：连财政部都不等美联储了。压利率这个活，按分工是央行的，现在财政部自己撸起袖子干了。管钱袋子的和管印钞机的，边界正在变模糊——这个现象有个学名，叫财政主导：政府的借钱需求太大，大到货币政策不得不配合财政。

把镜头拉远看：一个政府，借钱成本涨到 19 年最高，它的选择不是少借点、省着花，而是下场把利率摁下去，好继续借。这不是对财政纪律的坚守，是对财政纪律的告别。历史上不是新鲜事：二战之后的美国也干过类似的事，把利率长期摁在低位，让通胀慢慢稀释债务，教科书上叫金融抑制——说白了，让存钱的人替借钱的人买单。每一次走到这一步，故事的主角都是同一批资产：那些印不出来的东西。

这对普通人不抽象：它关系到房贷利率往哪走，关系到你手里的美元值多少钱，也关系到黄金和比特币这类资产的长期故事还成不成立。

三、先泼一盆冷水

一天涨 8.7%，里面有多少是真买家？说实话，相当一部分不是，是做空的人被逼着买回来的。逼空推出来的涨幅像烟花：亮，但不禁烧。所以 8 月 19 日这一天，本身证明不了底。

这里有个市场的老规律：越是跌了很久的资产，逼空越猛烈。跌得越久，赌它继续跌的空头仓位堆得越厚，像干柴，一有火星就烧成一片。所以熊市尾部的第一波上涨往往特别吓人、特别不讲道理——那不是新买家疯狂，是旧空头夺路而逃。单看一天的涨幅永远判断不了行情性质，要看烧完之后，有没有人真的来添柴。

真正值得盯的是另一个东西：成交量。

8 月以来，比特币现货市场的成交量（按量计）掉到了 2019 年以来的最低——七年冰点。上一期我说过：这一次比特币回到低位，几乎没人讨论，这个安静本身就是信息。现在，这个安静有数字了。

成交量冰点翻译成人话：想卖的人基本卖完了，想买的人还没进场，市场进入谁都懒得动的状态。翻遍历史，每一轮大级别的底部区域，成交量都长这个样子——热闹的顶，安静的底，从来如此。

情绪面是同一个画面。上一次比特币在这个价位时，满屏都是"完蛋了""爆仓了"；这一次回到差不多的位置，连"比特币是不是死了"的讨论都懒得有人发起。各种看空故事——没价值了、量子计算要来了——每一轮换个马甲重讲一遍，我听了八年；这一次，连讲故事的人都变少了。

还有"2019 年以来最低"的另一半信息：上一次现货市场这么安静是 2019 年——上上一轮大行情启动之前，没人搭理比特币的日子。我不是说历史一定重演，样本就这么几次；但至少，成交量冰点从来不出现在顶部，只出现在没人要的地方。这一条历史上还没破过例。

四、聪明人分成了两半

看空阵营是目前机构研究的主流。 VanEck （管理几百亿美元的美国资管公司）8 月 19 日的报告：追踪的 12 个投降信号亮了 8 个，但明确说这是筑底过程，不是确认的底部。链上数据公司 Glassnode ：45 个指标处于投降状态，持续时间是 2022 年 FTX 倒闭以来最长，长期持有者过去 30 天卖了 35.6 万枚。数字资产投行 Galaxy 预测四季度见底，位置 4 万到 4.6 万，恐慌情形看到 2.8 万。还有季节派：过去四年比特币的 8 月每年都跌，押今年照旧，目标 5.8 万到 6.2 万；另有一批知名周期分析师把见底押在 9 到 10 月。这一派还有一张实牌：现货没量，期货未平仓合约却在涨，说明最近的波动主要是杠杆短线客在推；美国的比特币现货 ETF （普通人通过券商买比特币的通道）资金流入也在放缓——真金白银的长线买家还没大规模进场。

看多阵营在 8 月 19 日之后声音明显大了，逻辑就一条：流动性的逻辑刚被验证——财政部压收益率、美元走弱、风险资产受益，而比特币历来是对流动性最敏感的资产。催化已经来了。

一边说投降信号没亮完、还有最后一跌；一边说转折已经发生、等回调的人会一直等下去。两边都有真材实料。这就是此刻市场最真实的样子：同一组数据面前，聪明人分成了两半。

顺便教一个用法：碰到两派对立，别急着选边站，反过来问——每一派如果错了，会先看到什么？看空派错了，你会看到价格不再给他们等的那个低点；看多派错了，你会看到这波上涨后继无量、慢慢缩回去。把两边的认错条件记下来，让接下来几周的市场自己揭晓。判断归判断，事实归事实，让事实当裁判。而且两派都在盯同一个日子：9 月 9 日，翻倍回购正式开始执行——从那天起，"长端下面站着一个买家"就从一句公告，变成每隔几天真实发生一次的操作。

五、"到底了吗"是个问错的问题

上一期我打过一个比方：黄金和比特币在排同一个队，等同一个考官；黄金已经考完出来了，比特币还蹲在考场外面等。现在可以把比方接下去了：8 月 19 日，考官把比特币叫进去了，财政部这个动作就是发到它手上的考卷。考试已经开始——这跟蹲在门外等，是两个完全不同的阶段。

那么，比特币到底了吗？这大概是过去两周我被问得最多的问题。

我的处理方式，是把它拆成三道更小的、能回答的题：第一道，卖压出清了吗——那些卖了 35.6 万枚的人，卖完了没有？第二道，这个催化是真点火，还是一次逼空的假动作？第三道，这个市场里还有没有下一颗雷？

为什么是这三道？因为历史上每一个大底，都是三个条件凑齐的时刻：没人再想卖了，有了新的理由买，并且没有意外把大家再吓跑一次。缺一道，底都不成立。这个检查清单不是这期临时发明的，是我每一轮周期都在用的老工具。

这三道题，我都有了自己的答案。而且我的答案，跟机构主流的剧本不一样——老听众知道，我的习惯从来是站在人少的那一边，这次也不例外。完整的推理过程、每道题的答案、以及我对比特币现在位置的最终判断，这一次全部放在了本期的付费部分。付费部分是我自己拿着手机录的，随口聊，没有稿子——讲机制可以字斟句酌，但交底这件事，修饰得越漂亮越假。价格就是一杯咖啡钱，就当请我喝杯咖啡，交个朋友。

最后，不管你听不听付费部分，送你一个观察工具：盯住成交量和价格的组合。缩量阴跌是没人买，不用慌；放着巨大成交量跌破前低，是有人不计成本地砸——完全不同性质的信号。同样一根阴线，有量没量，是两个世界。这个工具不只对比特币管用，股票、黄金、任何有公开成交量的东西，都是这么看的。

把这篇转给那个总问你"比特币是不是死了"的朋友——他等这个话题很久了。

 

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