撰文：Rita

四大超大规模厂商加 SpaceX，2027 年资本开支合计将达 1.15 万亿美元。

这个数字比市场 7 月份的预期高了 20%。47%的同比增速意味着，即便在最乐观的 AI 叙事里，云巨头的军备竞赛仍在加速。但摩根士丹利认为，市场真正低估的是 2028 年。2027 年的 1.15 万亿共识已经追上来了，2028 年那 11%的增速预期才是整条预测曲线最薄弱的环节。

摩根士丹利欧洲软件与服务团队在本周发布的周报中，用一组数据重新划定了算力投资的边界。为什么资本开支还在往上走？摩根士丹利给出的判断框架是：模型生态的多样化正在强化算力需求。闭源模型、开源权重模型、混合部署，更多选择意味着更多计算和存储的需求。摩根士丹利在报告中明确表示，超大规模厂商的资本开支预测将继续面临上行压力。

以下从四个维度拆解摩根士丹利的判断逻辑，以及这对算力产业链意味着什么。

1.15 万亿还不是天花板

微软、谷歌、亚马逊、Meta 四家加上 SpaceX，2027 年资本开支总和将站上 1.15 万亿美元。

同比增长 47%，约为 2026 年增速的一半。2026 年的基数已经足够高，但 2027 年仍在以接近 50%的速度扩张。自 7 月以来，仅四家云厂商（不含 SpaceX）的 2027 年预测就被上调了 20%。摩根士丹利互联网研究主管 Brian Nowak 在报告中指出，随着每月处理的 token 数量呈指数级增长，云收入加速、数据中心承诺扩大、供应链厂商强调需求加速和能见度拉长，超大规模厂商的资本开支预测将继续面临上行压力。

这份预测来自 Visible Alpha 截至 2026年 8月 7 日的共识数据。摩根士丹利没有调整自己的模型，但共识数字本身已经在追赶大摩的判断。市场对 2027 年增长已有充分定价，2028 年那 11%的增速预期能撑多久，才是真正的问题。

开源模型在反哺算力需求

开源模型会稀释闭源模型的算力需求吗？

摩根士丹利的答案是否定的。全球主题与可持续发展研究主管 Stephen Byrd 在本周发布了一份专门报告，将 AI 模型竞争格局划分为三种情景：闭源获胜、混合共存、开源达到前沿性能。摩根士丹利的判断偏向情景二和情景三之间。开源权重模型有助于竞争，能够加速 AI 的扩散，杰文斯悖论正在应验，效率提升反而刺激了更大需求。

一个关键数据：60%的企业已经在技术栈中使用开源权重模型，主要集中在需要速度、安全或高频调用的特定场景。这些模型运行在什么上面？还是算力。更低成本的推理意味着更多应用场景被解锁，更多场景意味着更多 token，更多 token 意味着更多计算。摩根士丹利用 Wix 和汤森路透的案例佐证了这一逻辑。Wix 自研模型将 AI 推理成本大幅压降，非 GAAP 毛利率从年初接近零提升到下半年约 60%。汤森路透用不到 10%的法律内容训练出的专有模型，在成本大幅低于第三方模型的前提下，实现了与前沿模型相当的效果。

成本下降没有抑制算力需求，反而让更多业务环节愿意接入 AI。

景气度正从云厂商逐级传导

资本开支预测上修不是孤立事件。

摩根士丹利的研报同时覆盖了 SAP、IONOS和 Legora 等软件与服务公司，贯穿始终的一条暗线是：AI 基础设施的投入正在从云厂商的财报数字，变成供应链上每一家公司的业绩指引。云厂商的数据中心承诺在扩大，组件供应商的需求能见度在拉长，这是摩根士丹利判断资本开支预测将继续上行的微观基础。

欧洲 webhosting 公司 IONOS 在本周被摩根士丹利上调至超配评级，理由是客户增长势头叠加定价效应，预计集团 2027 年收入增速将加速至约 8.6%。AI 产品创新（如 AI 电话接待员）被视为当前预测尚未充分反映的增量。一家欧洲中小型云服务商的 AI 产品已经在拉动增长曲线，头部云厂商的资本开支就更没有理由放缓。

SAP 的经销商 AI 调查提供了另一个佐证。33%的经销商报告客户已采用付费 AI，53%的客户仍处于试点阶段。87%的经销商预计 AI 将在未来 12 个月内增加客户的 SAP 支出。80%的经销商认为 SAP的 AI 迁移工具将提高客户向 S/4HANA 迁移的意愿。AI 对云厂商的拉动不是远期故事，已经体现在经销商的订单预期里。

2028 年才是真正的薄弱环节

回到 1.15 万亿美元这个数字。

市场共识已经比 7 月上调了 20%，但摩根士丹利传达的核心信号是：这个数字仍然可能不够。报告中引用的云收入加速、数据中心土地和电力承诺的扩张、供应链厂商的订单能见度拉长，这些都是已被验证的事实，而非预测。在这些事实基础上，摩根士丹利的判断是资本开支预测将继续面临上行压力。

1.15 万亿美元是现在的底，未来的顶还远未到来。市场共识给 2028 年留了将近一半的增速滑坡，但大摩认为这个假设的支撑并不牢固。云厂商的数据中心承诺已经覆盖到 2028 年之后，供应链的订单能见度也在同步拉长，2028年 11%的增速预期更可能是被低估的。

大摩报告还触及了一个更长期的变量：开源模型的三种世界情景。如果开源模型达到前沿性能（情景三），算力成本将进一步下探，AI adoption 的速度将超出当前所有线性预测。届时 1.15 万亿美元的 2027 年数字，看起来可能只是一个中间站。

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本文系潮向研究对第三方券商研究报告（摩根士丹利，2026年 8月 10 日）的整理与解读，结合公开市场信息的整理。文中引述的评级、目标价、盈利预测及相关判断，均为该券商分析师的观点，仅代表其所属机构立场，不代表潮向研究的观点，也不构成任何投资建议。

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